di Guido Salerno Aletta - Milano Finanza

C’è dell’eroismo misconosciuto nel comportamento degli Italiani, cittadini ed imprese, colpevolizzati e bistrattati ad ogni passo. E’ una sorta di cecità rispetto a quel che sta accadendo nel mondo, in Europa ed a casa nostra. Ad una realtà estremamente complessa, per via dei fenomeni divaricanti che la caratterizzano, seguono analisi parziali e ricette viziate da strabismo, se non schizofreniche.

Cominciamo dalla competitività internazionale dell’Italia. L’export continua a macinare record, arrivando nei primi dieci mesi dell’anno ad un attivo di oltre 43 miliardi di euro, che sale a 76 miliardi calcolandolo al netto della bolletta petrolifera. La posizione finanziaria netta (NIIP) è ormai in pareggio: non siamo più prenditori di capitali, ma esportatori, con ben esiguo profitto per la crescita interna. Investiamo all’estero da cui traiamo rendite consistenti con un saldo positivo anche per i redditi primari della bilancia dei pagamenti correnti.

La crescita dell’export italiano deriva dai mercati esterni all’Unione europea, con picchi di incremento negli Usa e Svizzera, seguiti a distanza da Francia e Gran Bretagna, mentre l’OPEC collassa e cede la Germania. Si paga il traino pluriennale come fornitori di manifattura rispetto al settore automobilistico tedesco, che non avrà facile ripresa.

Di converso, cala l’import dell’Italia, un fenomeno che ha pochi precedenti se non in momenti di profonda crisi. E’ la domanda interna che non regge più, per via delle continue politiche fiscali e salariali restrittive. In un anno, le importazioni sono calate del 5,8%.

Le famiglie tendono a risparmiare, a rinviare ogni spesa non strettamente necessaria, abbandonando anche la manutenzione degli immobili, spesso lascati andare in rovina quando richiederebbero interventi straordinari. Nel settore immobiliare, la tassazione patrimoniale sulle seconde case ha ottenuto ben poche entrate fiscali, a fronte di un abbattimento del valore e dell’azzeramento della funzione di garanzia a fronte di prestiti bancari. La persistente richiesta della Commissione europea e del Fmi di reintrodurre l’Imu anche sulla prima casa dimostra l’incapacità di cogliere le relazioni sistemiche.

Come se non bastasse, si registra una caduta della variazione tendenziale anche prezzi all’importazione, del 3,8%, pilotata dalla componente energetica. Nell’Unione europea, la politica fiscale persegue obiettivi contrastanti rispetto a quelli della politica monetaria: mentre i vincoli del Fiscal Compact comportano che il tasso di disoccupazione debba essere mantenuto ad un livello elevato al fine di scoraggiare una pressione inflazionistica dei salari, la Bce continua ad ipotizzare con sempre minore convinzione un aumento annuo dei prezzi al 2%. Quando i prezzi all’importazione calano, la politica fiscale e salariale rimane restrittiva, è già un miracolo che non si ricada in deflazione.

Per quanto riguarda il credito alle imprese italiane, nel silenzio generale continua lo strangolamento: tra il 2011 e l’agosto scorso la contrazione è stata di 260 miliardi di euro, pari al 15% dello stock iniziale. Ad ottobre scorso, rispetto alla fine del 2017, la riduzione è stata di 84 miliardi di euro; in soli dieci mesi, rispetto alla fine del 2018, è stata di 46 miliardi di euro, pari a 3 punti di pil. Sono dati irrilevanti nel dibattito generale.

L’economia reale, intanto, continua a finanziare la rendita, attraverso il pagamento degli interessi sul debito pubblico che vengono accollati alla tassazione. Il saldo primario di bilancio pubblico rappresenta ormai da decenni un fattore recessivo: nel 2020, secondo il Nadef presentato lo scorso 30 settembre, il rapporto deficit/pil sarà del 2,2%, il peso degli interessi del 3,3% ed il saldo primario dell’1,1%. Negli anni scorsi, il rapporto interessi/pil è caduto di mezzo punto percentuale, passando dal 3,8% del 2017 al 3,3% del 2020. Il saldo primario si è contratto di quattro decimi di punto passando dall’1,5% del 2018 all’1,1% del 2020.

Il risanamento del debito pubblico attraverso l’aumento del saldo primario, che è stato teorizzato sin dal 1992, è una ricetta usurata, che va completamente ripensata. Per azzerare il deficit del 2020, pari al 2,2% del pil, si dovrebbe incrementare dello stesso ammontare il saldo primario, portandolo dall’1,1% al 3,4% . Gli effetti sul pil sarebbero disastrosi, facendoci tornare in recessione: il rapporto debito/pil peggiorerebbe per via della caduta del denominatore della frazione, come è già accaduto dal 2012. Una cura che uccide il malato, dopo averlo dissanguato da decenni.

Occorre un meccanismo di riequilibrio: così come viene imposto il criterio della severa condizionalità per gli Stati che chiedono aiuti, è indispensabile che quelli che seguono i criteri di convergenza si vedano riconosciuta la giusta premialità attraverso l’azzeramento dello spread: questo è il Qe che serve. L’Italia, facendo il paragone con l’onere per interessi pagato dalla Francia che ha un volume di debito praticamente identico, risparmierebbe 20 miliardi di euro l’anno. Si arriverebbe al sostanziale abbattimento del deficit, che dipende solo ed esclusivamente dal maggior costo del debito.

Neppure più soddisfacente sembra essere alla prova dei fatti la strategia normativa seguita in Europa per evitare l’azzardo morale nella gestione bancaria. Non è mai stato considerato neppure plausibile l’obiettivo di evitare aggregazioni bancarie eccessivamente ampie, quelle che in passato avevano garantito una indiretta protezione per via del fatto di essere too big to fail, in quanto il confronto con i giganti americani e cinesi avrebbe svantaggiato in partenza i competitor europei. Neppure lontanamente è stata ravvisata la possibilità di introdurre limiti al trading in proprio ed alle attività finanziarie rispetto al credito, attraverso una sorta di Volker Rule. Si è optato sin dal 2013 per il bail-in: da una parte, è stato introdotto il divieto di aiuti di Stato al sistema bancario, e dall’altra il sistema di risoluzione unificato (BRRD), che accolla il costo del fallimento bancario agli azionisti, agli obbligazionisti ed ai depositanti per le somme ulteriori rispetto ai 100 mila euro.

La riforma del MES costituisce una rete di garanzia a favore del Fondo di Risoluzione bancaria: il bail- out, cacciato dalla finestra, rientra dal portone principale: d’altra parte, una dotazione complessiva nell’Eurozona di 55 miliardi di euro, all’orizzonte degli otto anni dalla sua attivazione, è una inezia.

In Italia, l’esperienza brevissima della direttiva BRRD ha già dimostrato la insufficienza dei due Fondi apprestati al fine garantire da una parte la risoluzione ordinata (FRB) e dall’altra tutela dei depositi (FITD). Nel novembre 2015, nel caso della risoluzione delle quattro banche locali (Banca Marche, Popolare Etruria, CaRiFerrara e CaRiChieti). il FRB si è subito dimostrato incapiente, ed ha dovuto finanziarsi sul mercato per 4 miliardi, prima di essere rimpinguato con contribuzioni straordinarie. Nel caso delle Banche Venete, dopo un generoso tentativo fatto con il Fondo Atlante che ha invano proceduto ad una loro ricapitalizzazione, è stato indispensabile procedere con l’intervento finanziario dello Stato al fine di corrispondere alle consistenti richieste formulate dal cessionario della parte in bonis e di accollarsi la gestione delle partite deteriorate che solo nel lungo termine potranno essere recuperate.

Nel caso della Banca Popolare di Bari, di questi giorni, la Banca d’Italia ha escluso recisamente la possibilità di procedere alla risoluzione tout-court, ipotizzando un costo di circa 4,5 miliardi di euro a carico del FITD, che presenta una disponibilità di appena 1,7 miliardi. La cessione di attività e passività sarebbe comunque impossibile (per carenza di controparti interessate) senza un “consistente aiuto di Stato a fondo perduto, al fine di coprire lo sbilancio di cessione e, in funzione delle richieste del cessionario, anche gli oneri di riorganizzazione, il fabbisogno di capitale a fronte degli assorbimenti patrimoniali da parte delle attività acquisite, secondo lo schema della liquidazione delle banche venete”. Ci rimettono solo gli azionisti e gli obbligazionisti della Popolare, probabilmente vittime di un ennesimo caso di miselling.

C’è dell’altro: la decisione di penalizzare le obbligazioni bancarie subordinate, nel caso di bail-in, ha indotto i depositanti italiani a trattenere i propri depositi in forma liquida, a vista. Ciò comporta una maggiore difficoltà da parte delle banche di operare la trasformazione delle scadenze e la necessità di acquisire in contropartita asset altrettanto liquidi come i titoli Stato o di accrescere le riserve libere presso la Bce. La decisione di penalizzare queste ultime detenzioni applicando un tasso negativo, per quanto ora parzialmente mitigata, riduce i margini di intermediazione. Anche qui, si è creata una morsa: i depositi presso la Bce, pur essendo risk free per definizione come lo sono i titoli di Stato, comportano margini negativi mentre i secondi producono rendimenti. Ma l’immissione di liquidità con il Qe ha reso negativi anche questi impieghi, in alcuni casi per tutto l’arco delle scadenze. Un riequilibrio al ribasso che scassa i conti delle banche.

Considerando il solo profilo degli impieghi bancari, la ipotesi di attribuire ai titoli di Stato un gradiente di rischio comporterebbe conseguenze drammatiche: per mantenerli in portafoglio occorrerebbe procedere ad aumenti di capitale, oppure ridurre il credito ai privati.

Per quanto riguarda il funzionamento dell’Unione economica e monetaria, per il momento è tutto. C’è davvero del metodo, in questa follia.