di Krämer Jörg*, Handeslblatt

1 marzo 2021

É andata come ogni volta: alla sua conferenza stampa di gennaio, il presidente di Bce, Christine Lagarde, come di routine ha descritto la massa monetaria e le sue componenti. Alla fine, ella ha affermato, ancora una volta succintamente che "il confronto dell'analisi economica con i segnali dell'analisi monetaria" parla per una continuazione della politica monetaria accomodante.

Ma questo modo di procedere non è più appropriato. Perché la crescita della massa monetaria M3, che include il contante, depositi a vista e a termine, depositi a risparmio, e altri investimenti quasi monetari, è aumentata notevolmente dall'inizio della crisi del Covid, dal cinque percento a oltre il dieci percento. Questo è quasi il valore più alto dalla fondazione dell'unione monetaria. Dovrebbe essere un campanello d'allarme.

La massa monetaria non può essere utilizzata per prevedere come si svilupperà l'inflazione a breve termine; a tal fine, sono più utili i prezzi del petrolio o il costo del lavoro. Ma la massa monetaria il denaro ha molto da dire sulla tendenza dell'inflazione a medio e lungo termine.

Così, la bassa crescita della massa monetaria nei dieci anni precedenti la crisi del Covid aiuta a spiegare perché, in media durante questo periodo, l'inflazione nell'eurozona è rimasta ben al di sotto dell'obiettivo di Bce pari a poco meno del 2%. Per raggiungere questo traguardo nel lungo termine, la massa monetaria deve crescere di un buon cinque percento all'anno.

Ma se aumenta di oltre il dieci percento, come è accaduto a partire dalla crisi del Covid, entra in circolazione troppo denaro – si costruisce un potenziale di inflazione. Continuerà così negli anni a venire, a meno che Bce non prenda di nuovo sul serio la massa monetaria.

In primo luogo, i deficit di bilancio saranno più elevati dopo che la crisi del Covid si sarà placata, rispetto agli anni precedenti. La crisi del Covid ha risvegliato, ovunque nell'eurozona, la fede della gente nell'importanza dello Stato. In questo clima politico, è probabile che i cittadini accettino, per molto tempo ancora, disavanzi di bilancio elevati.

Le banche placheranno la fame di credito degli Stati che ne consegue, acquistando titoli di stato, fintanto che potranno ritrasferirli alla banca centrale nell’ambito dei programmi di acquisto di Bce.

Le banche trasferiscono poi il controvalore delle obbligazioni acquistate sui conti dei ministri delle finanze presso le banche centrali, i quali lo utilizzano per effettuare pagamenti a privati e aziende, mettendo in circolazione il denaro e aumentando la massa monetaria.

La Grande seduzione del credito

In secondo luogo, se la politica monetaria rimane troppo accomodante, una volta superata la crisi, le imprese ed il settore delle costruzioni saranno tentati di contrarre troppi prestiti. Quindi, i prestiti erogati finiscono nei conti di aziende e privati e fanno aumentare la massa monetaria così come fanno gli acquisti di obbligazioni di Bce. Ignorare una così smodata crescita della massa monetaria si è ripetutamente dimostrato pericoloso.

Un esempio ammonitore sono dli Stati Uniti degli anni '60. A quel tempo, in occasione dell'emissione di nuovi titoli di Stato la banca centrale doveva mantenere i loro prezzi stabili, il che spesso la costringeva a fare estesi acquisti di obbligazioni. In tal modo, troppo denaro soldi entrava in circolazione, ignorato dalla banca centrale. A metà degli anni '60, ciò ha cominciato a riflettersi in un aumento dell'inflazione, dopo che il tasso di disoccupazione statunitense era sceso a livelli molto bassi, senza che la banca centrale (ferma nello spirito keynesiano del tempo) lo considerasse come un problema. Alla fine del decennio, l'inflazione era già salita al cinque per cento. I tassi di inflazione a due cifre degli anni '70, che molti associano allo shock del prezzo del petrolio del 1973, erano principalmente dovuti al fatto che l'eccessiva crescita della massa monetaria del decennio precedente era stata ignorata.

Minaccia di crolli dei prezzi sui mercati finanziari

Qualcosa di simile minaccia di ripetersi nell'eurozona, forse tra quattro o cinque anni se, dopo il superamento della crisi del Covid, il tasso di disoccupazione sarà di nuovo basso.

Questa volta, i danni causati di una più alta inflazione potrebbero essere ancora più gravi di allora perché, in aggiunta, c'è una la minaccia di un crollo dei prezzi sui mercati finanziari. In quanto, fintanto che l'inflazione e i tassi di interesse sono ancora bassi, la politica monetaria espansiva spinge ulteriormente verso l'alto i prezzi di azioni, obbligazioni e immobili. Ma, se l'inflazione riprende e Bce è costretta a porre fine alla propria politica di tassi di interesse negativi, è probabile che gli asset oggi assai caramente valutati vadano a rotoli, il che potrebbe innescare una crisi finanziaria.

Per evitare che tutto ciò accada, Bce dovrebbe smetterla di trascurare la massa monetaria. La Massa monetaria merita un ruolo di primo piano nel quadro della strategia di politica monetaria, che Bce sta attualmente rivedendo. Gli indicatori monetari dovrebbero essere al centro del secondo pilastro della strategia. Esso non deve diventare un miscuglio di indicatori, che non abbiano trovato posto nel primo, il vero pilastro della strategia economica.

Soprattutto, però, Bce dovrebbe prendere nella pratica sul serio i segnali provenienti dalla massa monetaria.

*L'autore è capo economista di Commerzbank.

(Traduzione di Musso)